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Bruno Colmant est membre de l'Académie Royale de Belgique, Docteur en Economie Appliquée (ULB) et Master of Science de l'Université de Purdue (Etats-Unis). Il enseigne la finance appliquée et l'économie à la Solvay Business School (ULB), à la Louvain School of Management (UCL), à l'ICHEC, à la Vlerick Business School et à l'Université de Luxembourg. Sa carrière est à la croisée des secteurs privés, publics et académiques.

L'objectif de son blog est de clarifier certains débats économiques avec un angle d'approche différent. Les sujets traités relèvent essentiellement des problèmes de dettes et déficits publics, et de gestion des politiques monétaires.

Posté le 24 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Grèce : il faut accepter le défaut souverain

Depuis les élections grecques, les chiffres se sont substitués au verbe. Les réalités de l'économie s'imposent à la rhétorique de Syriza. Ce parti incarne une expression démocratique qui devrait être respectée au niveau européen, mais c'est en Grèce qu'il va s'effondrer, écartelé entre des exigences étrangères impossibles à tenir et une revendication populaire qui ne sera pas satisfaite.

Je l'ai souvent écrit dans ce blog : la dette grecque devrait être abattue d'au moins 50 %, ce qui correspond à ce qu'aurait été la dévaluation de la drachme par rapport à la moyenne des devises européennes nationales (avant l'euro), pondérée par l'importance du commerce extérieur grec.

Mais si la Grèce fait défaut et met donc en œuvre des mesures de contrôles de capitaux et des individus, la tentation totalitaire, de gauche ou de droite, sera forte.

C'est cela que les autorités monétaires ne comprennent pas : la monnaie ne discipline jamais très longtemps les forces sociales.

Posté le 24 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

La mère de toutes les crises boursières ?

Récemment, le CEO de JP Morgan,  Jamie Dimon, a prédit qu'une terrible crise financière se préparait. Ce serait alors, après le choc des supprimes de 2008 et la crise souveraine européenne de 2011, l'aboutissement final d'un dérèglement généralisé du système, conduisant à pulvériser le dernier élément de la mécanique financière, à savoir la monnaie elle-même. Quelle est la logique du propos de Jamie Dimon ?

Les institutions financières (banques et entreprises d'assurances) voient la rentabilité de leurs actifs baisser, jusqu'à en devenir marginalement négatifs, puisque les taux d'intérêt atteignent des planchers inconnus dans l'histoire humaine. Cette chute de rentabilité est elle-même combinée à des obligations de limitations de risques, des exigences de liquidité, de capitalisation et de réglementation accrue, qui obère inutilement leur marge bénéficiaire.

Par ailleurs, un contexte de taux d'intérêt bas reflète une économie en grande souffrance. Ce qui apparait favorable aux Etats pouvant se financer à coût réduit, est malheureusement peut-être un indice de difficulté à rembourser les dettes publiques.  Ces dernières augmentent en proportion du PIB jusqu'à dépasser les niveaux d'après-guerre, malgré les taux d'intérêt bas, puisque le taux de croissance de l'économie est insuffisant. Comme ces dettes publiques sont redomestiquées (c'est-à-dire ont migré vers l'actif des banques des pays qui les émettent), les banques restent porteuses de risques de défauts souverains. Cette prospective est un véritable risque pour leur rentabilité.

Cette réalité est aggravée par un tassement de la demande de crédits privés, qui est elle-même une des conséquences de la chute de la croissance économique. Pour recycler l'épargne, les banques achètent donc des obligations d’Etats, c’est-à-dire font crédit à l’Etat. Mais, contrairement à des crédits ordinaires, les banques ne doivent  (presque) pas disposer de capitaux propres en proportion de ces obligations d’Etat. Les Etats ont donc octroyé des avantages aux banques afin de favoriser leur propre financement. C’est donc une situation circulaire puisque les banques ont dilué leurs déséquilibres dans ceux des Etats, et réciproquement.

De surcroît, le rôle des banques centrales s'est métamorphosé.  En temps normaux, ces institutions jouent un rôle passif dans le circuit monétaire, se limitant à calibrer le taux d'intérêt à court terme pour baliser le taux d'inflation. Elles agissent aussi au titre de prêteur en dernier ressort, afin de refinancer des institutions financières sur une base exceptionnelle. La déflation modifie cette configuration puisque les banques centrales animent désormais tout le circuit monétaire à la place des banques commerciales dont les circuits de crédit sont devenus plus visqueux. Elles procèdent à une colossale création monétaire.

Mais alors, pourquoi le CEO de JP Morgan anticipe-t-il une terrible crise financière ? C'est simple: à un certain moment, les taux d'intérêt vont remonter, et peut-être brusquement, parce que les banques centrales tenteront de s'extraire de cette création monétaire permanente ou parce que les taux d'intérêt refléteront une perspective d'inflation. A ce moment, les actifs des banques et compagnies d'assurances subiraient mécaniquement une chute de valeur supérieure à leurs capitaux propres, qui constituent la garantie ultime des déposants et titulaires de polices d'assurances. Les Etats et les banques centrales devront immédiatement intervenir pour éviter une implosion du secteur financier et une contraction de l'économie. Les  banques centrales devront donc créer encore plus de monnaie qui se déprécierait immédiatement.

Voilà le message de Jamie Dimon : les banques centrales se sont engouffrées dans une gigantesque et nécessaire création monétaire dont elles n'arriveront plus jamais à s'extraire, sauf si la monnaie perd graduellement son pouvoir d'achat, c'est-à-dire sa base, au travers de l'inflation. Cela pourrait conduire à une nationalisation larvée de tout le secteur financier, comme ce fut constaté au début de la déflation japonaise. Tout le flux monétaire deviendrait étatisé. A ce moment, une autre configuration financière s'imposerait, très proche de celle des années cinquante, au cours desquelles les banques centrales et commerciales étaient sous contrôle gouvernemental étroit, quand elles n'étaient pas des banques d'Etat, au détriment des actionnaires privés.

 

Posté le 23 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Repenser librement la fiscalité du capital

Comment justifie-t-on la progressivité de l’impôt? Le revenu d’une personne physique est soit consommé, soit épargné. Mais la fraction de la consommation n’est pas proportionnelle au revenu: on ne double pas sa consommation si le revenu est multiplié par deux. L’épargne augmente ainsi de manière marginalement croissante avec le revenu. Cette logique conduit à un impôt progressif.

En termes économiques, l’impôt des personnes physiques taxe donc la formation d’épargne (c'est-à-dire la constitution d'un stock d'épargne), puisqu'un haut revenu, destiné à être plus facilement épargné qu'un bas revenu, est marginalement plus imposé. C'est pour cette raison que le capital n'est pas imposé en tant que tel dès lors que sa formation (sur base de revenus professionnels) est déjà taxée de manière progressive. 

Bien sûr, cette argumentation se comprend si le capital provient du travail et que le capital est du "travail accumulé", c'est-à-dire un "quantum de travail", comme le décrivait Marx. C'était le cas dans les années industrielles d'après-guerre. Ce l'est moins aujourd'hui, comme l'illustrent les travaux de l'économiste français Piketty. Le capital est devenu plus fluide et donc plus spéculatif grâce aux marchés financiers globalisés et informatisés. De plus, la progressivité de l'impôt continue à pénaliser la formation du capital qui découle du travail tandis que, parmi d'autres mesures, les exonérations successives de droits de succession et de donation allègent le capital transmis. Les plus-values sont généralement immunisées d'impôt, ce qui est, dans certains cas, économiquement défendable mais juridiquement contestable. Est-ce conforme à l'équité fiscale ? Chacun a une perception de la question.

Ceci étant, faute de taxer le capital proprement dit, la fiscalité en taxe les revenus. Cette fiscalité est-elle équilibrée ? De nombreuses perspectives coexistent dans ce domaine. A mes yeux, une fiscalité économiquement offensive doit s'inscrire dans la notion de risque associée à un revenu. Il faut détaxer la prise de risque, que ce soit sous forme d'apport de travail ou de capital, et décourager fiscalement les revenus de placements non risqués. Je qualifie cette approche de fiscalité "incitative au risque".

Mais même à ce niveau, une réflexion approfondie s'impose. En effet, une équivalence entre la taxation du travail et d'un dividende d'action n'est compréhensible que si le dividende est un réel substitut à un revenu professionnel. En d'autres termes, l'équivalence de la taxation n'est cohérente que si le dividende provient d'une activité d'indépendant, non diversifié dans ses prestations, placée "à l'identique" dans une société dont l'indépendant détiendrait les actions.

Par contre, l'équivalence n'est plus justifiée si les dividendes découlent d'un portefeuille diversifié d'actions. Ceci exige un mot d'explication : les marchés financiers ne rémunèrent jamais l'absence de diversification patrimoniale. C'est intuitif : si un investisseur peut diversifier les actions composant son portefeuille, il serait illogique que le marché rémunère, sous forme d'un rendement supplémentaire récurrent, une concentration du risque qu'il est possible d'éviter. C'est un enseignement majeur de la finance moderne, consacré par plusieurs prix Nobel : la diversification des actions est implicitement reflétée dans leur rémunération. Seul le risque inhérent à une action "après diversification", qualifié de risque non diversifiable ou idiosyncratique, est rémunéré au travers de l'expression d'une prime de risque, censée elle-même se traduire sous forme de rendement au rythme de la détention de l'action en question.

Cet enseignement de la finance doit être mis en parallèle avec la notion de fiscalité "incitative au risque" caractérisée par le fait qu'un revenu devrait être d'autant moins taxé qu'il est risqué. Ce devrait être le cas du revenu du travail qui est non seulement non-diversifiable mais aussi à risque de licenciements, obsolescence des connaissances, inaptitude physique ou intellectuelle, etc. Le dividende d'une action d'une société au travers de laquelle un indépendant exerce cette même activité devrait aussi être moins taxé. Par contre, les dividendes d'un portefeuille diversifié d'actions éliminent, au travers de la diversification, une partie du risque. Il serait cohérent que ces dividendes soient, en termes relatifs, plus taxés. On en arriverait alors à une parfaite logique fiscale : un revenu professionnel ou sa traduction dans un dividende d'une activité d'indépendant placé "à l'identique" dans une société serait partiellement détaxé tandis que les revenus d'actions d'un rentier qui a pu diversifier son risque seraient plus taxés.

En résumé, l'architecture d'une fiscalité "incitative au risque" exigerait qu'un revenu soit d'autant plus taxé qu'il est diversifiable. Le revenu professionnel placé "en société" devrait donc être légèrement détaxé alors que les dividendes d'un capital diversifié devraient être relativement plus imposés. Je suis conscient que cette perspective peut paraitre singulière. En effet, cela supposerait que la fiscalité des dividendes soit modulée selon le niveau de diversification choisi par un contribuable. C'est presque impossible à effectuer, d'autant qu'il est toujours possible d'investir dans des instruments financiers qui accomplissent cette diversification. De plus, il faudrait s'interroger sur la tolérance au risque de chaque contribuable pour déterminer son niveau de taxation optimal, ce qui est illusoire. On pourrait même argumenter, a contrario de ce qui précède, qu'un intérêt sur un compte d'épargne devrait être détaxé s'il provient d'une banque, c'est-à-dire qu'il n'est pas diversifié.

 

Posté le 22 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Une "Gross" envie d'argent

Bill Gross est le bien nommé.

L'ancien CEO de Pimco (un gestionnaire d'actifs obligataires), passé chez Janus (un Dieu romain à double visage qui est aussi … un gestionnaire obligataire), a une grosse, une très grosse, une gigantesque, une gargantuesque envie d'argent.

Avec lui, on ne parle pas de milliards, mais de dizaines de milliards.

Pourquoi avoir moins quand on peut avoir plus avec l'argent des autres ?

Et puis, un peu plus, c'est mieux, surtout quand c'est en plus du reste.

On dit d'ailleurs Bill Gross mécène, alors qu'il possède une des plus belles collections de timbres-poste du monde.

Et le héros de Bill Gross est bien sûr Georges Soros, philosophe et philanthrope sur le tard, qui aime tellement l'argent qu'il a fait sauter la livre sterling du Système Monétaire Européen en 1992. Pour Soros, auto-proclamé bienfaiteur de l'humanité, prédicateur de la frugalité et référence spirituelle irradiante, un petit gain de boursicoteur ne suffit pas : il lui faut tout un pays. Les interventions médiatiques et sentencieuses de Georges Soros ne sont d'ailleurs que le pâle reflet de ses introspections philosophiques refoulées. Mais, malheureusement pour nous, Georges Soros n'a pas encore atteint le stade ultime du dépouillement matériel et de l'abnégation monétaire : il aime bien l'argent. Pas un peu d'argent, mais beaucoup d'argent.

Comme Bill Gross.

Comme l'élève veut dépasser le maître, Bill Gross s'intéresse à l'Allemagne.

Son raisonnement est cohérent : comme les taux d'intérêt allemand sont tellement bas que même Luther et Calvin s'en seraient émus, il est certain que ces taux d'intérêt remonteront jusqu'à près de 2 %, comme aux Etats-Unis.

En vendant à découvert des obligations allemandes qu'il rachètera plus tard à prix réduit (lorsque les taux d'intérêt seront remontés), il espère donc engranger des milliards.

Il qualifie même la vente à découvert d'obligations allemandes de "pari d'une vie" (terrestre, s'entend, et pas encore spirituelle).

Soros fut qualifié d'homme qui avait fait sauter la banque d'Angleterre.

Bill Gross rêve d'être celui qui aura pulvérisé le système bancaire allemand, qui serait incapable de supporter une hausse brutale de taux d'intérêt.

On le voit : avant de devenir un mécène ou un philanthrope, il faut gagner beaucoup d'argent.

Tout passe, comme une lettre à la poste, chez le bien nommé Bill Gross collectionneur de timbres...

 

 

 

 

Posté le 22 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

L'euro : un faux calme avant une vraie tempête ?

Au risque d'entretenir un propos qui s'assimile à de l'obstination, chaque jour me conforte dans l'idée que l'euro souffre de vices de conception irrémédiables et qu'une autre géométrie politique doit être imaginée pour assurer la stabilité institutionnelle de cette monnaie. Car, ne nous leurrons pas : la convergence des taux d'intérêt et l'apparent alignement des économies des pays de la zone euro n'est que le produit éphémère de l'action de la BCE. Dès que les forces du marché se déchaineront ou que la BCE sera confrontée à l'inaboutissement de son action, les forces budgétaires et monétaires centrifuges se manifesteront très violement.

Le défaut originel de l'euro est d'avoir découlé d'une décision politique plutôt que d'une adhésion monétaire naturelle auxquelles des économies convergentes souhaitaient s'associer. Projet utopiste, l'euro fut le prix payé par l'Allemagne pour sa réunification géographique. Sa souveraineté monétaire fut donc troquée contre sa souveraineté territoriale sous l'impulsion des anciennes puissances alliées qui craignaient une gravitation économique allemande trop puissante. Arracher un symbole monétaire, qui est l'expression ultime de l'Etat au sens d'Hegel, n'est pas un acte anodin. Je crois qu'on peut affirmer que l'euro était la dernière clause, écrite à l'encre sympathique, des accords de Yalta.

Cette décision politique fut cristallisée dans le Traité de Maastricht qui s'essaya à des normes d'économies convergentes sans mettre en place d'union politique, fiscale et budgétaire et encore moins une politique industrielle, qui a incidemment échoué dans tous les domaines, des télécommunications à l'énergie. On comprend d'ailleurs aisément que l'euro est intrinsèquement inadapté à des économies asynchrones et indépendantes les unes des autres

Le choc de 2008 révéla l'ampleur du désastre des erreurs de fabrications de l'euro qui devint rapidement une monnaie unique plutôt que commune. Les tensions nationales prirent immédiatement le pas sur une réponse harmonisée à la crise souveraine tandis que la BCE s'enferra dans une succession d'erreurs impardonnables. Il y eut la période de la présidence de Jean-Claude Trichet qui était frappé par la hantise d'une inflation ectoplasmique tandis que Mario Draghi perdit deux ans avant de réaliser la pente de la déflation dans laquelle toute l'économie européenne glissait.

Aujourd'hui, la BCE a décidé de refinancer l'économie européenne par un assouplissement quantitatif. C'est une démarche intelligente, "hygiéniquement" indispensable, mais tardive. Son échec (que je n'espère pas) sera peut-être la conséquence du délai avec lequel elle a été mise en œuvre. L'économie européenne est affectée par des taux d'intérêt proches de zéro sur des durées très longues : la BCE achètera donc des  actifs au plus haut prix à des vendeurs qui n'auront pas d'affectation immédiate pour les sommes reçues de la BCE. Il en résultera une baisse de taux d'intérêt prolongée avant d'espérer l'inflation que, dès le début de la crise, la BCE aurait dû accueillir comme une solution organique à l'excès d'endettement public. Ce dernier est incidemment un problème consubstantiel à la gestion monétaire : les dettes publiques et la monnaie sont deux expressions régaliennes.

Il reste donc quelques trimestres pour démontrer la pertinence de l'euro, cela passera par une hypothétique refonte de la gouvernance européenne, l'espoir du succès de l'action tardive de la BCE et l'expectative d'une reprise de la demande, qui devra immanquablement être alimentée par le secteur public.

 

Posté le 20 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Taux d'intérêt : la mèche d'une terrifiante bombe monétaire

Lorsqu'on croit voir la lumière au bout du tunnel, c'est parfois…un train qui arrive en face.

Croyant engager la zone euro vers la sortie de crise, c'est donc peut-être un terrible crash frontal qui se prépare. Il est d'ailleurs d'une envergure qui est impensable, tant les paramètres économiques sont déséquilibrés.

Que se passe-t-il ?

Face à une déflation qu'elle a niée pendant deux ans, la BCE fut acculée à mettre en œuvre un immense programme de rachat d'actifs, qualifié d'assouplissement monétaire.

Il s'agit de racheter des obligations d'Etat auprès des banques et des compagnies d'assurances et de les transformer en monnaie. On parle d'ailleurs de "monétisation" de la dette publique. La BCE exerce donc une pression à l'achat sur les obligations d'Etat. Cela conduit à une augmentation de leur prix et donc à un taux de rendement qui est proche de zéro, voire négatif.

Cette situation est l'aboutissement d'une somme incalculable d'erreurs de jugement dont l'amplitude donne le frisson : la BCE et les autorités politiques européennes ont entretenu une monnaie forte et des restrictions budgétaires alors que l'économie réelle s'effondrait sous la récession et le chômage.

Et maintenant, que va-t-il se passer ?

Si la BCE poursuit son programme, tel qu'elle s'y est engagée, les taux d'intérêt vont s'enfoncer dans une telle négativité que les banques et entreprises d'assurances seront incapables d'assurer une rentabilité satisfaisante. De facto, le secteur financier sera nationalisé.

Par contre, si la BCE arrête prématurément son programme de rachat d'actifs, les taux d'intérêt et le cours de change de l'euro remonteront en flèche, étouffant toute possibilité de reprise économique.

Que faire ? Il faudra admettre que les États doivent temporairement aggraver leur déficit et leur endettement dans le but de relancer des programmes d'investissements mais aussi – arrêtons l'hypocrisie ambiante – de payer des dépenses courantes, les pensions et les soins de santé dont RIEN n'est provisionné. Il faut donc stimuler la DEMANDE. Et il faudra continuer à faire tourner la planche à billet en espérant l'inflation.

Mais nous sommes très loin du compte

 

Posté le 20 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Deux mesures fiscales pour stimuler l'économie belge

Lorsqu'on repense la taxation des sociétés sous des angles innovateurs, l’important est que les révolutions fiscales ne soient pas, au sens étymologique, un retour au point de départ. Examinons dès lors deux pistes inédites pour stimuler l'investissement productif et l'emploi, en référence avec la mesure (souvent décriée) des intérêts notionnels.

Le principe des intérêts notionnels consistait à déduire de la base taxable à l’impôt des sociétés un pourcentage (exprimé sous forme de taux d'intérêt fictif ou "notionnel") des capitaux propres de l’entreprise, c’est-à-dire de l’investissement des actionnaires. Il s’agissait donc de défalquer fiscalement une charge "notionnelle", c'est-à-dire non décaissée. En d'autres termes, les intérêts notionnels représentaient un jeu d’écritures comptables destiné à baisser la charge fiscale, sans que ces intérêts constituent un quelconque débours pour l’entreprise. J'en parle désormais à l'imparfait car les taux d'intérêt sont tombés dans des abysses séculaires. Leur caractère incitatif et l'avantage fiscal sont devenus caducs. Par contre, leur logique peut être transposée de manière positive à une taxation repensée.

Aujourd'hui, le problème conjoncturel n'est plus l'accès au capital, mais la relance de l'investissement et de l'emploi. En effet, nous traversons une crise de la demande, qui se traduit elle-même par un contexte déflationniste et récessionnaire. C'est donc par la stimulation de la consommation intérieure et de l'investissement productif que l'économie peut être relancée, d'autant que le stock de capital vieillit.

Il faut désormais imaginer une nouvelle fiscalité. C'est possible en appliquant le principe des intérêts notionnels (c'est-à-dire la déduction d'une charge non décaissée à l'impôt des sociétés) aux investissements et à l'emploi.

Pour les investissements, il faut en réduire le coût d'usage. Une solution intuitive pourrait être de permettre des amortissements accélérés. Malheureusement, cette mesure n'entraîne qu'un effet de trésorerie puisqu'elle ne permet à l'entreprise qu'à anticiper la déduction fiscale (et donc l'économie d'impôt) associée à l'amortissement. Cet effet de trésorerie est négligeable en période de taux d'intérêt nuls. Il faut donc l'écarter.

Une mesure offensive s'impose alors : il s’agirait d'amortir fiscalement les biens pour un montant supérieur à leur coût d’acquisition. Par exemple, un investissement de 100 pourrait être amorti pour un montant exemplatif de 130. Comme pour les intérêts notionnels, la différence de 30 ne correspondrait pas à un décaissement effectif : il s’agirait uniquement de déduire un montant de 30 à travers l’amortissement, c’est-à-dire par un jeu d’écritures fiscales. L’intérêt serait, pour l’entreprise, d’obtenir un avantage fiscal supplémentaire correspondant à ce surcroît d’amortissement (30), multiplié par le taux actuel d’ISOC (34 %), soit 10. Le gain de 10 réduirait le coût effectif de l’investissement qui passerait de 100 à 90 (en sus de l'effet de l'amortissement). Seuls les nouveaux investissements seraient éligibles à cette mesure incitative. Bien sûr, on argumentera que seules les entreprises qui paient des impôts pourraient bénéficier de cette mesure, d'autant que les pertes fiscales ne sont déductibles que des bénéfices futurs. Une solution serait alors d'imaginer un remboursement d'impôt effectif correspondant à l'avantage fiscal. Il serait plafonné en montant et dans le temps. Une telle mesure s'inscrirait dans la nécessaire ré-industrialisation du pays. Elle pourrait même être modulée en fonction du type d'investissement que le législateur veut favoriser et être déclinée différemment selon les régions.

Ceci étant, d'aucuns argumenteront, à juste titre, que des entreprises pourraient détruire des emplois par des investissements de mécanisation des taches. C'est pour cette raison qu'il faut une mesure similaire pour l'emploi. La même logique pourrait, dès lors, être appliquée aux salaires du personnel nouvellement embauché : un salaire brut de 100, déjà déductible de l’ISOC pourrait l’être pour un montant supérieur à 100. L’entreprise bénéficierait ainsi d’une réduction immédiate d’impôt qui abaisserait le coût salarial sans toucher à la sécurité sociale ou à l’indexation.

Ce type de mesure serait un lointain écho aux mesures Maribel, imaginées en 1981 pour stimuler l'emploi, au moyen d'une réduction des charges patronales pour les entreprises qui avaient recours à des travailleurs manuels et spécifiquement tournées vers l'exportation. L'opération Maribel avait dû être neutralisée à cause de son caractère discriminant.

L'idée que je développe s’en différencie néanmoins car l'abattement fiscal se traduirait par une diminution de l'ISOC et non pas des charges patronales. Le coût salarial serait donc abaissé par l'impôt des sociétés et non par la parafiscalité, qui resterait étanche. La piste n'est pas totalement neuve : en 1982, le législateur avait autorisé certaines catégories d'entreprises à constituer des provisions en exemption d'impôts, lors de l'engagement de personnel additionnel. Cette disposition pourrait ne pas être généralisée (eu égard à son coût budgétaire), mais limitée aux nouvelles embauches ou à certains types de travailleurs (jeunes ou âgés, par exemple). D'autres variantes existent, comme limiter la déduction aux premiers emplois.

Tant pour l’investissement que pour les frais salariaux, la réduction d’impôt devrait être affectée à une réserve indisponible qui ne pourrait pas servir au paiement des dividendes. Elle contribuerait ainsi à l’autofinancement des entreprises.

On l'a compris : une réforme de l'ISOC devient urgente. Ce n'est évidemment plus le passif (c'est-à-dire le financement) mais l'actif (c'est-à-dire l'investissement et l'emploi) des entreprises qu'il faut favoriser. Au reste, lorsque j'avais imaginé les intérêts notionnels en septembre 1999, l'économie était en haute conjoncture et le capital à risque raréfié. Cette idée fiscale s'inscrivait dans l'harmonisation monétaire induite par l'euro. Les taux d'intérêt étant élevés, il fallait réduire le coût du capital par une innovation taxatrice. L'économie était en expansion et ce n'est plus le cas aujourd'hui.

En conclusion, la réforme de l'ISOC doit impérativement s'inscrire dans le contexte de la croissance basse et surtout de la déflation. Dans cet environnement, il est inutile de stimuler le financer des entreprises. Une déflation s'accompagne de taux d'intérêt bas et d'une offre de financement moins onéreuse. C'est la demande et l'investissement qu'il faut favoriser au travers d'avantages fiscal portant sur l'investissement et l'emploi productif. Si une faible reprise se confirme, tout va se jouer dans les prochains trimestres. En mettant en œuvre les deux mesures défendues dans cette contribution, on ferait basculer la fiscalité dans une logique keynésienne. C'est incidemment l'orientation adoptée par le Ministre français des Finances, dont on tirerait grand profit à s'inspirer.

Posté le 18 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Grèce : nous allons commettre une erreur fatale

Lors du début de la crise de la dette grecque, je m'étais rendu à Athènes afin de rencontrer plusieurs personnalités, dont le responsable de l'Agence de la Dette qui fut nommé Ministre des Finances dans le gouvernement précédent.

Inquiet de l'éventualité d'un défaut grec (qui se produisit quelques mois plus tard), un responsable officiel me glissa qu'en Grèce, les casernes militaires étaient encore présentes dans les principales villes.

Ce pays, qui fut dirigé par des colonels entre 1967 et 1973, dépense une partie importante de son PIB à sa défense, elle-même rendue onéreuse par sa situation insulaire.

Mais le message était clair : si l'ordre social est perturbé en Grèce, il y a toujours un corps armé qui peut prendre le relais.

Je n'exclus pas que nous soyons proches de cette situation.

La dette publique grecque est impayable.

Je l'écris lentement pour ceux qui n'en sont pas convaincus: elle n'est pas rem-bour-sa-ble.

Cette dette devrait faire l'objet d'un abattement d'au moins 50 %, ce qui aurait correspondu à la dépréciation de la Drachme par rapport à un panier de devises européennes.

Si les États européens s'obstinent à vouloir faire plier la Grèce qui a élu un gouvernement en réaction à cette même pression européenne, la Grèce se lancera dans une fuite en avant qui passera par l'expulsion de son gouvernement qui aura déçu ou, au contraire, son renforcement assorti d'une sortie de la zone euro.

Dans les deux cas de figure, la configuration politique sera bouleversée, probablement par l'établissement d'un pouvoir politique fort, voire militaire.

Politique-fiction ? Je n'en suis pas si sûr.

Lors de l'entrée de la Grèce dans l'Union Européenne, le Président français Giscard d'Estaing aurait dit qu'on ne pouvait pas faire jouer Platon en seconde division.

Aujourd'hui, une sortie de la Grèce de la zone euro conduirait à renvoyer Périclès (l'inventeur de la démocratie moderne)... au vestiaire.

Posté le 16 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

La BCE abandonnera son assouplissement monétaire

Le constat est désormais partagé par tous les économistes ou, plutôt, par ceux qui témoignent d'une suffisante indépendance intellectuelle : le programme d'achat d'actif de la BCE (qualifié d'assouplissement quantitatif, de mesures non conventionnelles ou de Quantitative Easing ou QE) est tardif et probablement excessif.

Si l'on croit les dirigeants de la BCE, cette institution s'engagerait à racheter € 1.100 milliards d'actifs, au rythme approximatif de € 60 milliards par mois, jusqu'à ce que l'inflation atteigne 2 %.

Outre le fait que l'objectif d'inflation ne sera pas atteint, les premières semaines de cet assouplissement quantitatif ont conduit toute la courbe des taux d'intérêt européenne à plonger en territoire négatif, à tout le moins pour des maturités de l'ordre de 5 à 7 ans.

On n'ose pas imaginer ce que donnerait l'application de l'entièreté du programme.

Le taux à 10 ans allemand est tombé à 0,10 %, soit un niveau inconnu dans l'histoire économique. On remarquera incidemment que le programme de rachat d'actifs de la BCE favorise les grands pays, dont la France et l'Allemagne, puisque le rachat d'actif est proportionnel à l'importance des Etats-membres dans les capitaux propres de la BCE.

A cet égard, il faut réaliser que des taux d'intérêt négatifs constituent une menace existentielle – et je pèse mes mots- pour l'entièreté du secteur financier, et surtout pour les compagnies d'assurances dont la rentabilité et les capitaux propres pourraient être érodés, puis pulvérisés, par la persistance de taux d'intérêt trop bas ou négatifs.

Mais il y a autre chose : le programme de la BCE montre que ce n'est pas la politique monétaire qui est le problème (sauf pour la chute du cours de change de l'euro), mais bien la politique budgétaire, qui est elle-même liée à une profonde crise de la demande.

La BCE arrêtera donc son assouplissement quantitatif avant terme afin de garantir une rentabilité minimale au secteur financier tandis qu'il faudra s'attaquer à l'erreur fatale de la Commission Européenne précédente: ce fameux Pacte de Stabilité et de Croissance qui est une ineptie économique, puisqu'il exige un désendettement structurel des Etats en pleine crise de la demande.

Et finalement, je me demande si la gestion de cette crise souveraine, qui concerne l'euro lui-même, ne fut pas une erreur totale : conserver pendant quatre ans une monnaie forte alors que l'économie s'effondrait sous le chômage et restreindre le champ d'action des pouvoirs publics alors que la demande s'écroulait furent deux erreurs.

On n'est pas sortis de cette crise.

Loin s'en faut.

Sa sortie se fera dans une extrême douleur.

Et les configurations politiques en seront bouleversées.

Posté le 15 avril 2015 par Bcolmant Réactions | Réagir

Mario Draghi et les confettis

Je n'aime pas la violence.

La femme qui s'est jetée sur Mario Draghi, le Président de la BCE, ne l'était pas.

Elle est prestement montée sur la table de la conférence de presse pour jeter des confettis, présumant peut-être de ce que vaudrait bientôt monnaie, à savoir pas grand-chose. Voltaire suggérait facétieusement qu’une « monnaie papier, basée sur la seule confiance dans le gouvernement qui l’imprime, finit toujours par retourner à sa valeur intrinsèque, c’est à dire zéro ».

Cet évènement rappelle une chose, très importante : la monnaie est une des expressions régaliennes, mais pas la seule.

Il y a d'abord d'économie réelle et ses forces sociales et puis la monnaie qui s'adapte.

Il y avait les violentes manifestations lors de l'inauguration du bâtiment de la BCE. Il y a aujourd'hui cette femme. Et demain ?

Depuis le début de cette crise, nous adoptons le postulat que la monnaie va discipliner les forces sociales.

Je crois que c'est une erreur.

Chaque jour, j'ai le sentiment, de plus en plus ancré, que nous longeons une abyssale falaise.

Le chemin de cette dernière, c'est celle de nos peurs et de nos espoirs.

Celui qui nous conduit à avancer dans la nuit de l'histoire, souvent à reculons. Celui qui nous ne nous mène peut-être nulle part. Partis de rien pour arriver nulle part.

C’est d'ailleurs parce que j’ai eu peur de découvrir l’inanité du phénomène monétaire que je me suis dit que les mon­naies ressemblaient aux dieux : elles n’existent que le temps de rassembler des adeptes. Et qu’il faut mourir assez tard avant de savoir que Dieu n’existe peut-être pas, et assez tôt avant de savoir que la monnaie ne vaut peut-être rien.

Ou plutôt, des confettis.

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