Après le sommet de Bruxelles...

Depuis le sommet de Bruxelles, les commentateurs oscillent entre l’optimisme béat et le scepticisme résigné. Pourtant, nul n’est capable de formuler une opinion stabilisée. Les marchés sont imprévisibles et ce ne sera que dans quelques semaines qu’il sera possible d’exprimer une opinion réfléchie sur les récentes décisions.

Au-delà de cela, des points sont positifs : la Grèce est allégée d’un fardeau financier devenu insoutenable et le marché des dettes publiques sera probablement (r)assuré par la démultiplication des moyens financiers du FESF. Il ne s’agit rien d’autre que d’une mutualisation du risque souverain, qui correspond à la philosophie d’une monnaie unique.

Mais une problématique reste entière : les dettes publiques restent trop élevées alors que la conjoncture est récessionnaire. Il ne sera donc pas possible d’absorber ces excès d’endettement par des impôts, car ces derniers risquent de faire suffoquer l’économie.

A notre intuition, il faudra donc poursuivre la monétisation des dettes publiques afin de diluer leur remboursement au travers de l’inflation et de ne pas contrarier la croissance de l’économie réelle par des prélèvements fiscaux excessifs et des chocs sociaux.
Cela ira de pair avec une atténuation des contraintes d'inflation imposées à la BCE afin que les conséquences inflationnistes des assouplissements monétaires ne soient pas déjouées par des hausses de taux d'intérêt.
Il faudra aussi reformuler les missions de la BCE dans le même sens que le mandat assigné à la Federal Reserve américaine, à savoir celui de contrôler l'inflation mais aussi de contribuer à la stabilisation du marché de l'emploi.
Il conviendra aussi de préparer nos économies à un choc inflationniste par des mesures qui protègent les bas salaires et les détenteurs de capitaux modiques.
Bruno Colmant

Où sera le peloton européen ?

 

 

 

 

 

 

Où la garnison européenne va-t-elle pousser ses feux dans le plan de bataille économique ? Deviendra-t-elle un continent mature, à la démographie déclinante et peut-être stabilisé socialement, comme le Japon ? Et comment va-t-elle surmonter son vieillissement, source de frictions sociales (pensions, immigration compensatoire) ? Comment les pouvoirs politiques, à peine affranchis de plusieurs décennies de protectionnisme, vont-ils réconcilier la mobilité des capitaux, et la protection et la formation du travail ? La solidarité sociale sera-t-elle fondée sur l’assistanat ou sur des logiques d’assurances déjà appliquées dans les pays nordiques ?
D’après nous, l’Europe devra inéluctablement ajuster le curseur de son degré de compétitivité vers une économie de marché éclairée. Sa logique devra être innovatrice plutôt que contemplative.
Nous devons absolument prendre conscience des forces rotatives qui sont en train de modifier les équilibres du monde et nous imposer des visions et des courages professionnels basés sur l’effort et la force de caractère. Ce n’est qu’à ce prix que nous réussirons à dégager la Belgique d’un modèle de rentiers pour préparer la prospérité des générations futures.
Ce qui devra changer, c’est la hauteur avec laquelle nous allons aborder les choses. Cela exigera de la vision, du recul intellectuel, de l’audace – souvent impopulaire d’ailleurs -, mais surtout du caractère. La plupart des sociologues et historiens l’ont parfaitement démontré, ce qui crée le succès d’une économie, ce sont le caractère, l’ambition et une mentalité de résilience et d’entreprenariat.

Un monde sans croissance ?

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Les livres d’économie postulent souvent qu’une société saine est une société en croissance, c’est-à-dire en expansion du revenu national. Ce postulat donne à penser que la croissance tend vers un état d’harmonie.
Et pourtant ! N’existerait-il pas un état stationnaire qui constituerait le point d’équilibre de l’économie, c’est-à-dire le niveau d’évolution qui minimise les perturbations de tous types ? Une sorte de cristallisation qui rendrait – enfin ! - l’avenir prévisible et rassurerait donc la plupart des agents économiques ?
D’ailleurs, depuis l’éclatement de la bulle boursière spéculative, différents courants de pensée plaident pour un capitalisme mieux discipliné et plus ordonné, ce qui laisse à penser qu’il existe, au-delà de la gestuelle de la main invisible d’Adam Smith, une manière d’ordonner la croissance économique.
Et, s’il existait un état d’équilibre, même fugace, le niveau de l’économie pourrait être vécu au présent, plutôt que de découler de l’actualisation d’anticipations.
Si les marchés financiers dépassaient leur réalité d’existence pour retrouver l’économie « réelle », si un niveau d’équilibre pouvait être atteint, les entreprises ne devraient-elles plus alors poursuivre cette course à la croissance, voire cette tentative d’approcher l’état de monopole.
Les marchés financiers seraient alors stabilisés, c’est-à-dire dépouillés de toute volatilité, et les entreprises, devenues citoyennes, s’engageraient dans des développements durables.
Malheureusement, cette vision du monde est totalement utopique. Tout d’abord, au-delà de son semblant de vision progressiste, une stabilisation de l’économie figerait les inégalités sociales et serait donc une politique de moindre distribution des richesses, qui elles-mêmes ne seraient plus générées, ou, à tout le moins, ne croîtraient plus.
La croissance est nécessaire. C’est ensuite le rythme de partage de la croissance et les modalités de cet échange de valeur qui incombe, selon des modalités conditionnées par le type de régime politique, au marché et/ou aux pouvoirs publics.
Tout cela n’altère pas la conclusion – optimiste – des différentes écoles économiques. L’homme est au centre des hiérarchies de valeur et la richesse n’est pas une fin en soin. Le progrès est générateur d’incertitudes, mais aussi de création de richesses. Il permet l’augmentation du niveau de vie et la réduction des inégalités sociales. Son partage reste cependant l’enjeu du débat de choix de société

Réflexions sur l'impôt sur le capital

L'impôt sur le capital suscite, à juste titre, des débats politiques. C'est sain et relève d'un élémentaire citoyen. Dans ce domaine, il n'y a donc pas de postulats, mais des confrontations saines d'opinions, sachant que le législateur a dernier mot démocratique.

Je crois que l'impôt sur le capital se justifie, d'un point de vue macro-économique, dans des circonstances particulières, telles des guerres. A partir du moment où l'Etat s'est endetté et que, d'une manière ou d'une autre, une quote-part de cet endettement se situe dans des accumulations de biens ayant résulté d'actes de consommation ou d'investissement de la part des particuliers ou des sociétés (des sociétés dirigées par des actionnaires, donc in fine par des personnes physiques), on peut concevoir qu'il veuille rembourser sa dette en capturant une partie de la créance.

Le problème est que, d'un point de vue micro-économique, un impôt de cette nature est compliqué à conceptualiser car il faut estimer le caractère utile ou non utile, précautionneux ou non précautionneux, du capital. Il faut aussi rappeler que dans le chef de nombreux contribuables, l’impôt sur le capital constitue une double imposition puisqu’il frappe des biens accumulés grâce à des revenus déjà imposés.

Personnellement, j'ai toujours trouvé qu'il valait mieux avoir un impôt sur le revenu du capital que sur le capital lui-même parce que le revenu sur le capital n'est que le fruit du principal, qui a déjà été imposé. Il faut donc être extrêmement prudent. L’impôt sur la fortune est séduisant parce qu’on croit toujours que ce sont les plus riches que soi qui vont payer.

Ce qui me préoccupe, c’est plutôt l’effet de tétanie que cela pourrait entraîner.

L’épargne des particuliers a déjà été gravement fragilisée par la crise financière dans un contexte de taux d’intérêt très faibles. Il vaut donc mieux favoriser l’épargne plutôt que de la précariser. Une taxation du capital pourrait même induire une profonde inquiétude dans la population, qui perdrait confiance dans les capitaux différés (épargne pension et assimilés). Je reste convaincu que l’impôt sur le capital est un choix hasardeux.

D’ailleurs, on a fait l’inverse par la DLU, l’abaissement des droits de succession et de donation et promotion de l’épargne-pension. De plus, l’Etat va bientôt devoir emprunter et devra canaliser l’épargne vers le financement des obligations d’Etat : il a donc intérêt à stimuler l’épargne plutôt que de la taxer par un impôt sur la fortune.

Bruno Colmant.

Repenser les axiomes de la fiscalité

 

 

 

 

 

 

 

Depuis quelques mois, les économistes restent attentifs aux moindres signes de reprise conjoncturelle. Ils oscillent entre la résignation d’une déflation à double détente (le fameux ‘double dip’) et de maigres signes de reprise. A terme, la croissance reviendra, car c’est le propre de l’humanité. Mais, dans l’entretemps, participerons-nous à un gigantesque Weimar planétaire, c’est-à-dire à une réduction de la dette par l’inflation, comme l’avancent Attali et la plupart des économistes américains? Ou, au contraire, la croissance sera-t-elle suffisante pour relativiser la dette en proportion de la richesse nationale ? Assisterons-nous à une dépression suivie d’inflation ? Ou ne se passera-t-il…rien du tout, la virtualité de l’argent alimentant un équilibre en suspension permanente.

Pourtant, la dilatation de l’endettement public est anxiogène. Si on ajoute à la dette publique existante la valeur actualisée des engagements en matière de pension et de soins de santé, on arrive à près de 18 mois de PNB. Or le constat de l’histoire est invariant : les endettements publics stratosphériques se terminent toujours mal. Ils posent des questions sociales et générationnelles.

A un moment, une population refuse l’endettement de ses aînés. Et malheureusement, dans ce domaine, les finances du Royaume présentent une faiblesse structurelle, puisqu’à fiscalité inchangée, le remboursement de l’endettement se fera au détriment des prochaines générations. Encore faut-il, bien sûr, que ces dernières futures acceptent, par docilité sociale, l’héritage fiscal autrement que sous bénéfice d’inventaire.

Notre conviction est que l’impôt et la croissance ne suffiront jamais à corriger 40 années d’indiscipline budgétaire. Ce sera l’inflation qui finira par ramener les équilibres stabilisateurs. Mais cette inflation est encore lointaine. Dans un premier temps, c’est donc l’impôt qui sera utilisé.

Dans une économie globalisée et fondée sur les services, notre régime fiscal devrait modifier son angle d’approche. Il faut faire glisser l’impôt professionnel vers la consommation et encourager l’épargne à long terme dans le capital à risque. Les ruptures fiscales sont toujours complexes, car elles ne réunissent que rarement les consensus politiques. Mais avons-nous vraiment le choix ? Sans doute pas. La rente de richesse du pays a non seulement été consommée, mais elle a aussi été empruntée. Il faut donc la rembourser et la reconstituer avec le souci de la prospérité des générations à venir.

2012, 2087,…les fins du monde économique ?

 

 

 

 

 

 

Dans le calendrier Maya, 2012 est l’année de la fin du monde.

Sauf maladresse nucléaire, ce ne sera pas le cas, mais ce sera peut-être l’année de la fin d’un monde : celui de la croissance artificielle par l’endettement public.

Cette intuition nous a traversé à la lecture des interventions de Ken Rogoff, un homme discret mais sérieux comme peut l’être un ancien économiste en chef du FMI. Selon ce dernier, l’économie subit un choc comme il s’en produit tous les 75 ans.

Il qualifie ces chocs de ‘grande contraction’. Le précédent choc était la grande récession des années trente, tristement clôturée par ma seconde guerre mondiale. Après, insidieusement, l’Europe s’est engouffrée dans un cercle d’endettement qui est désormais arrivé à terme.

De nombreux éléments contribuèrent à ce modèle d’endettement : le plan Marshall, la perte des colonies, les chocs pétroliers, l’abandon de l’Etat-or et la construction d’un modèle d’État-providence dévoyé par le manque de croissance et l’allongement de la durée de vie (dont il faut bien sûr se féliciter). La solution est alors d’accepter une inflation de 4 % à 6 % afin d’aider la digestion des dettes publiques que la croissance empêche d’absorber de manière suffisamment rapide.

C’est d’ailleurs intuitif : la dette publique n’a de valeur que sous la condition de la convention de stabilité de la monnaie. Si les Etats décident de modifier le pouvoir d’achat de la monnaie, cela revient à rembourser les dettes par un effritement monétaire plutôt que par un défaut. Au reste, ce ne sont pas les Etats qui vont décider cela…mais nous, qui élisons nos dirigeants.

L’endettement public n’est pas en soi une source de richesses. Au contraire, Ken Rogoff a récemment montré de manière empirique qu’au-delà de 90% du PIB, la dette d’un pays affecte ses perspectives de croissance de manière significative. La solidité financière d’un État est fondée par la capacité contributive (c’est-à-dire la faculté de payer des impôts) des citoyens.

En d’autres termes, la dette est une avance sur un prélèvement fiscal. Si les observations de Carmen Reinhart et de Ken Rogoff sont transposables dans le temps, alors les pays occidentaux ont créé leur propre suffocation de croissance puisque la dette publique dépasse en moyenne 90 % pour les pays du G-20.

Des banques diversifiées avec une épargne plus domestique

 

 

 

 

Après le choc de Dexia, qui constitue un avertissement sérieux, le scénario le plus probable est unerecapitalisation sélective du secteur bancaire européen, recommandée par le FMI et les autorités européennes. Celle-ci peut prendre différentes formes: report dans le temps des exigences de recapitalisation (Bâle 3) ou intervention directe des Etats dans le capital des banques.  Là aussi, différents scénarios sont envisageables : garanties d’Etat, souscription d’obligations convertibles, etc.

En trois ans, Les banques ont subi deux chocs. En 2008, c’était un choc exogène à savoir le choc des subprimes. En 2011, c’est un choc endogène à l’euro, puisqu’il porte sur la qualité des dettes d’Etat elles-mêmes. En 2008, les Etats ont aidé les banques. En 2011, ils doivent faire de même, mais à cause de leur propre endettement. Les banques et les Etats se diluent entre eux.

On entre dans un monde bancaire inconnu, qui est plus proche de la tutelle publique que de la pure économie de marché. C’est un constat désolant pour la zone Euro : la monnaie se fragmente, les taux d'intérêt dans la zone Euro divergent dangereusement, les banques doivent être recapitalisées par des Etats dont les dettes souveraines deviennent parfois douteuses et la Banque Centrale Européenne doit injecter sans cesse des liquidités dans le système.

Mais il y a un autre phénomène plus fondamental : les Etats vont essayer de canaliser l’épargne de leurs citoyens vers le financement de leurs propres dettes. Ils ont raison : cela permet aux Etats de garder un bonrating. Or, sans bon rating, les taux d’intérêts et les impôts augmentent.  Cela passera par un contrôle de plus en plus étroit des banques afin qu’elles se déinternationalisent. Le grand marché des capitaux des capitaux est en train de se contracter, ce qui est la négation de l’euro.

Et finalement, on en arrive à ce terrible constat : l’euro était un choix d’économie de marché. Mais il est devenu incompatible avec des dettes publiques trop élevées et un secteur bancaire fragilisé.

Pourtant, il ne faut pas tomber dans un travers très dangereux : certains veulent aujourd'hui des banques qui soient très traditionnelles, au point de ne plus vouloir de diversification d'activités, y compris des activités de marché serait une erreur : les banques doivent diversifier leurs activités, au bénéfice des clients et actionnaires. Une 'balkanisation' des banques serait sans doute un choix malheureux.

En d'autres termes, revenir aux banques des annees septante n'est pas le bon choix. Il faut, au contraire, améliorer le modèle dans une logique de progrès et de rentabilité, compte tenu de la monnaie unique et des réalités transfrontalières

Quelle est la finalité de cette situation : cela finira immanquablement par une poussée d’inflation. La BCE n’aura pas d’autre choix que de baisser les taux d’intérêt afin de les rapprocher de zéro et de continuer à irriguer le système bancaire de liquidités. Il n’existe aucun exemple dans l’histoire de cette situation qui n’a pas terminé par de l’inflation. Mais il faudra toujours des banques fortes et une bonne intelligence entre les Etats et ces derbières.

Tout se met en place pour l’inflation.

D’aucuns diront que je formule sans cesse la même idée, à savoir que l’inflation sera la voie de sortie de cette crise.

Ils n’ont pas tort : chaque jour étançonne cette intuition inflationniste.

Qu’on y regarde d’un peu plus près :

1. Les taux d’intérêt européens sont proches de zéro, et ils vont être probablement baissés dans les prochaines semaines.
2. La Banque Centrale européenne détient déjà près de 200 milliards d’obligations souveraines dont le portage a, pour partie, alimenté la création  monétaire.
3. Le Fonds Européen de Stabilité Financière va probablement servir à recapitaliser les banques européennes afin que ces dernières…financent des dattes souveraines.
4. La même situation est constatée en Angleterre et aux Etats-Unis.

Cette augmentation de la masse monétaire, nécessaire pour contrer la récession, entraînera une bulle de la valeur des actifs qui va certainement conduire à une inflation généralisée.

Ce ne sera donc pas une inflation par la demande ou parla raréfaction des biens, mais une inflation purement technique, découlant de la création monétaire.

Qui en seront les gagnants : les Etats, dont la dette est essentiellement à long terme. ils ont d'ailleurs raison : rien n'est criticable dans le chef de la BCE.

D’ailleurs, on peut se demander si les États n’ont pas fait un calcul en deux, voire trois temps, qui consiste à baisser les taux d’intérêt au plus bas, afin de refinancer leurs dettes à des conditions exorbitantes tout en pouvant les escompter auprès des banques centrales, avant de voir l’inflation déprécier ces mêmes dettes

Et lorsque l’inflation surgira, elle causera un appauvrissement insidieux mais aussi un défi à surmonter pour la population. Ce sera une sorte d’impôt implicite qui servira à absorber les dettes.

Une autre interprétation serait que les États et les banques centrales inondent l’économie d’argent en espérant entretenir la croissance de l'économie réelle le temps nécessaire pour se désendetter et attendre que la dynamique des pays émergents stimule la croissance. Mais sera-ce suffisant pour faire descendre le niveau des dettes publiques à un niveau acceptable ? C’est peu probable.

prof. Dr. Bruno Colmant, membre de l'Académue Royale de Belgique (8 octobre 2011)

 

Quelques réflexions sur la monnaie

 

 

 

 

 

 

 

 

Finalement, qu’est-ce que la monnaie ?

C’est, bien sûr, un moyen de transaction et de thésaurisation. C’est donc une manière de déplacer la consommation dans le temps, en l’anticipant par l’emprunt ou la différant par l’épargne.

Mais, avant toute chose, la monnaie, c’est une convention. C’est l’étalon, exprimé par les Etats et validé par les flux de commerce successifs, qui formule un rôle transitif dans les échanges.

Dans cette logique, l’argent n’a pas de valeur intrinsèque, mais uniquement conventionnelle, fondée sur la confiance. Quelle confiance ? La confiance que la monnaie gardera sa fonction d’échange, raison pour laquelle on qualifie la monnaie de fiduciaire.

On pourrait même imaginer que la seule validation de la monnaie soit l’acte furtif d’échange de monnaie contre un bien réel. A ce moment, la monnaie quitte son rôle de valeur transitive pour consacrer l’échange. Mais, bien sûr, la monnaie ne disparaît pas après l’échange puisqu’elle est possédée par l’agent qui s’est dépossédé du bien réel. Elle continue, de manière latérale, à porter en elle le questionnement existentiel de sa convertibilité en biens réels.

Certains, dans cette perspective, préconisent un retour à l’étalon-or. Pourtant, c’est une fiction : en effet, à part un système où l’or sert lui-même de monnaie, l’or vaut une certaine quantité de monnaie. Il faudra toujours une monnaie fiduciaire qui corresponde à un certain poids d’or. D’ailleurs, même dans un système d’étalon-or, le rapport de la monnaie par rapport à l’or peut être arbitrairement modifié par des Etats ou les marchés. C’est arrivé d’innombrables fois dans les années vingt et trente et surtout, en 1971, lors de la démonétisation de l’or. Actuellement, l’or est une matière première convertible dont la contre-valeur en monnaie est fixée par les marchés.

Et puis, l’or peut aussi être démonétisé. C’est ce qui fit Roosevelt, dans les années trente. Le Président américain prohiba sa détention privée, sauf à la convertir dans un rapport (qui fut fixé arbitrairement à 20,67 $ par once ….ou une amende de 10.000 $ ou encore une peine de 10 ans de prison.

Et puis le prix de l’or, n’est-ce pas, finalement, une bulle permanente ?

Que faut-il déduire de tout cela ?

Que la réalité ultime de l’économie, c’est la prévisibilité du pouvoir d’achat de la monnaie. La question contemporaine, c’est la conséquence des déluges de création monétaire, entraînés par des Etats fragilisés dont la dette publique a mis en péril une des obligations fondamentales qu’ils devraient garantir, à savoir le pouvoir d’achat de la monnaie.

Parce que, à notre intuition, maintes fois développées sur ce blog, c’est l’inflation qui va servir à alléger le poids des dettes publiques. La monnaie sera donc ‘corrompue’ pour rembourser le bien-être que nous avons emprunté à nos descendants.

Prof. Dr. Bruno Colmant,
Membre de l’Académie Royale de Belgique. Professeur à la Vlerick Management School

 

Et revoilà Tobin...

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

C’est reparti avec la taxe sur les transactions financières, appelée Taxe Tobin.
Verra-t-elle le jour ? Sans doute pas si elle n'est pas d'application quasiment mondiale.

Mais qu’importe, finalement : il faut aller plus loin, c’est-à-dire revenir à la compréhension de son élaboration.

L'origine de la taxe Tobin doit être replacée dans le contexte historique de son élaboration, à savoir le début des années 1970. A cette époque, le système monétaire de Bretton Woods, qui avait conduit à établir des parités fixes et une convertibilité avec l'or entre les principales devises des pays développés, entrait en déliquescence.

C'est à cette époque qu’un professeur américain du nom de James Tobin eut l'idée d'instaurer une taxe de 0,1% à 1% sur les mouvements de change internationaux spéculatifs et d'utiliser les recettes de cette taxe pour financer la croissance des pays en voie de développement. L'idée fut reprise, quelques années plus tard, par le professeur allemand Spahn, qui recommanda de considérer une taxe plus faible (de l'ordre de 0,01% ou un point de base) sur toutes les opérations de change - donc pas uniquement spéculatives - mais avec un taux d'imposition plus élevé sur ces dernières, lorsque les cours de change s'écartent d'une fourchette prédéterminée (ce système est qualifié de two tiers).

L’efficacité économique de la taxe Tobin est-elle prouvée ? Elle ne l’est pas, et les avis sont partagés quant aux inconvénients de la spéculation que cette taxe entend combattre. En tout état de cause, il est probable qu'une faible taxe ne constitue aucunement un obstacle à des mouvements spéculatifs de grande envergure.

D'un point de vue fiscal - et il s'agit de son aspect conceptuel le plus important -, la taxe Tobin vise à frapper non pas un enrichissement réalisé, mais un flux financier. Or, un flux financier, appréhendé de manière autonome, ne correspond pas aux concepts de revenu et de valeur ajoutée, dont la taxation constitue le fondement de la plupart des systèmes fiscaux. En d'autres termes, cette taxe constituerait un pur impôt à la source sur le capital (ou sur l'épargne), déconnecté de tout enrichissement éventuel y associé. En Belgique, elle relèverait donc de la même catégorie fiscale que les droits d'enregistrement, les droits de succession ou, dans une matière financière connexe, la taxe sur les opérations de bourse (ou TOB).

Enfin, les modalités administratives de perception de la taxe Tobin constituent un autre obstacle à son éventuelle mise en œuvre. Son coût, essentiellement supporté par les institutions bancaires, serait probablement répercuté sur d'autres intervenants, tels les fonds de pension, les organismes de placement collectif et les compagnies d'assurances. La taxe affecterait donc finalement l'épargne des particuliers.