Des transactions moins chères

Depuis l'introduction de MiFID, la directive européenne qui a transformé le paysage des Bourses, les marchés d'actions sont devenus moins chers.

Ian Domowitz, directeur chez ITG (un dark pool actif depuis 1987), a présenté lundi dernier lors de la conférence annuelle de l'European Capital Markets Institute, les résultats d'une enquête sur ce sujet.

Les coûts de transactions (en points de base) ont diminué.

Les spreads (écarts entre cours d'achat et de vente) ont suivi le même chemin.

Force est de constater que la concurrence a joué un rôle positif sur les coûts de transactions en actions, sur les titres les plus traités.

Curieusement, les frais des dark pools, ces systèmes d'exécution d'ordre de bloc de manière anonyme, ont augmenté depuis 2009. Un phénomène que Ian Domowitz a eu du mal à expliquer. Il a toutefois indiqué que les deux premiers trimestres de 2010 ont été difficiles pour les marchés et ont contribué à augmenter les coûts de transactions.

Parallèlement à cette diminution des coûts de transactions, Domowitz a également relevé une convergence entre le métier de courtier et celui d'un opérateur de marché comme NYSE Euronext. "Les Bourses se retrouvent désormais à devoir router les ordres vers d'autres plateformes concurrentes, comme le ferait un courtier" souligne-t-il. Tout comme les courtiers, les Bourses doivent consentir à d'importants efforts pour s'armer technologiquement face à leurs clients les plus exigeants (les bots). Et les pannes sont plus fréquentes.

Ce n'est pas parce que les marchés sont devenus meilleur marché qu'ils sont devenus meilleurs...

Short selling, CDS, journalistes, même combat

Lors de la conférence annuelle de l'European Capital Market Institute,  le thème  des vigies de l'économie a été abordé. Lors d'un débat sur la corporate governance, les différents interlocuteurs ont rappelé la nécessité d'avoir des vues contrarian. Luigi Zingales, professeur de finance à la Chicago Booth University, a souligné l'importance du short selling, des CDS, et des journalistes (ceux qui, comme le dit  Hubert Beuve-Mery, mettent le doigt sur les failles).

Et pourtant, tout ce beau monde n'a pas bonne réputation. "Les short sellers ont été désigné comme coupables de la crise financière" relève Zingales. Lui attribue ce phénomène au syndrome de Laocoon, ce prêtre troyen au destin tragique. 

Dans la mythologie grecque, Laocoon se retrouve puni pour avoir prévenu du danger que couraient les Troyens en acceptant le cheval de Troie, dans lequel se cachaient les Grecs. "Il disait qu'il ne fallait jamais faire confiance aux Grecs. D'ailleurs, nous ne devrions jamais faire confiance aux Grecs. Ceci devrait être inscrit en toutes lettres ici à Bruxelles" a plaisanté Zingales, devant une salle hilare. 

Mais nous avons besoin de Laocoon. Ce n'est pas pour rien que la Securities and Exchange Commission a mis en place un système de whistle Blowing anonyme. 

Pour revenir au short selling, et aux CDS, ceux-ci s'avèrent plus que nécessaire. Qui acheterait encore de la dette grecque si ce n'était plus possible d'investir dans des CDS sur la Grèce à 5 ans?  

Les short sellers prennent aussi des gros risques. On oublie souvent que les marchés montent en moyenne plus souvent (à 60% du temps) qu'ils ne baissent. Les pertes d'un short seller peuvent donc être plus longues et lourdes qu'un investisseur classique en actions.

La punition moderne des Laocoon modernes s'appelle régulation. Mais jusqu'à présent, en Europe, les parlementaires ne parviennent pas à se mettre d'accord sur des restrictions  sur le short selling (que ce soit les CDS ou les short sellers sur actions).

Dix ans auparavant

Le 5 juillet 2001, le titre Euronext faisait ses débuts à la Bourse de Paris et d'Amsterdam. Quinze jours plus tard, ce sera au tour du London Stock Exchange de se lancer sur le marché londonien. Deutsche Börse les avait précédé en février de la même année.

Depuis, Euronext a été racheté par le New York Stock Exchange en avril 2007. Le LSE a absorbé la Bourse de Milan, a déjoué les tentatives de rachat du Nasdaq, de Deutsche Börse, d'Euronext et a échoué à racheter la Bourse de Toronto. Et Deutsche Börse prévoit de fusionner avec  NYSE Euronext, si la Commission européenne et les régulateurs donnent leur feu vert.

Le timing de l'opération à l'époque fut délicat. "Nous étions à la fin d'un cycle boursier. Le marché des IPO était fermé. Nous étions la dernière IPO en 2001 (sur Euronext). Le marché s'est retourné après l'éclatement de la bulle internet, et puis il y a eu le 11 septembre" se souvient Olivier Lefebvre, président d'Euronext Bruxelles à l'époque. "Quelques jours avant le closing de l'opération, nous n'avions pas encore la totalité du montant souscrit. Ce fut tout juste" ajoute-t-il.

La mise en Bourse d'Euronext, à peine dix mois après la création du groupe (par la fusion des Bourses de Paris, Amsterdam et Bruxelles) a été voulue par les actionnaires du groupe. "L'IPO correspondait à une demande des banques et sociétés de Bourse qui constituaient notre actionnariat à l'époque. On a vu que beaucoup d'entre elles ont pris leur plus-value dans les mois qui ont suivi l'opération" indique Olivier Lefebvre.

"Mais cette IPO nous a donné un accès au marché des capitaux, et a facilité les opérations suivantes du groupe. Ce fut le cas pour l'acquisition du Liffe" ajoute-t-il.

Au sein des Bourses, seule celle de Madrid ne s'est pas démutualisée. Vu l'évolution des Bourses actuelles, où la présence locale des entités d'un groupe comme NYSE Euronext fond comme neige au soleil, on peut se poser la question si la démutualisation des Bourses était vraiment nécessaire."L'histoire le dira. Les Espagnols ont mieux protégé leur marché que les autres. Les intermédiaires financiers espagnols ne sont pas intéressés à jouer la concurrence car cela reviendrait à se tirer une balle dans le pied" relève Olivier Lefebvre.

Les actionnaires des Bourses comme NYSE Euronext ont moins ce genre de dilemme. "Il n'y a plus de fidélité ni des membres ni des actionnaires des Bourses. Cette logique est voulue par la mise en concurrence des Bourses" commente Olivier Lefebvre.

Et force de constater que dix ans après l'introduction en Bourse d'Euronext, le titre NYSE Euronext vaut presque autant que celui d'Euronext en 2001. L'action avait débuté à 24 euros à l'époque.

L'apogée du cours du titre Euronext fut atteint en 2007, juste avant la reprise du groupe par le NYSE. Et juste avant l'introduction de MiFID, cette directive qui a instauré le principe de concurrence des Bourses européennes. Le titre flirtait alors avec les 100 euros. Le titre NYSE Euronext a clôturé ce mardi à 23,99 euros.

 

Pannes sur les Bourses

En l'espace de deux semaines, trois pannes ont touché les marchés européens de NYSE Euronext. Le 21 puis le 22 juin, certains titres ont dû attendre une heure après l'ouverture des marchés avant de pouvoir être négociés. Et le 27 juin, la cotation  des valeurs du CAC40 a été suspendue à la mi-journée. Chaque fois, des problèmes techniques se trouvaient à l'origine de ces interruptions.

NYSE Euronext n'est pas seul dans sa misère technologique. Chi-X, son principal concurrent sur les marchés européens, a connu des petits problèmes similaires, à moins d'un mois d'intervalle, en mai et  à la mi-juin. Le London Stock Exchange a également subi des ennuis, mais ceux-ci remontent au mois de février. Depuis, plus rien à signaler de son côté. 

Depuis février, la Bourse de Londres s'est dotée d'une nouvelle plateforme technologique, baptisée Millennium IT. Et a signé des partenariats avec des firmes spécialisées dans la latence des marchés. Un intervenant du marché m'a signalé que Millennium est trois fois plus rapide que Chi-X.

Le problème des Bourses et MTF comme Chi-X repose sur la rapidité d'exécution des transactions. Mais pas seulement. Dans le cas de NYSE Euronext, leur plateforme, Universal Trading Platform, reste connectée, selon une source proche du dossier, aux anciens systèmes des marchés européens. Ce montage fonctionne "comme une vieille voiture avec un moteur peu développé qu'on a optimisé", souligne un intervenant du marché. "Lorsqu'on appuie à fond sur la pédale d'accélérateur, le moteur explose".

Chi-X commence aussi à montrer des signes de faiblesse, après cinq ans d'existence. Et pourtant, lorsque la plateforme  a été lancée en 2007, elle se targuait d'une technologie meilleure que les Bourses comme NYSE Euronext ou le LSE. D'ailleurs, celle-ci commence à perdre des parts de marché au profit de Turquoise (propriété du LSE) et de BATS.

Force est de constater que ce genre d'incidents techniques se multiplie ces derniers temps.