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Posté le 28 avril 2017 par Jennifer Nille

Ce qui va changer pour les marchés avec MiFID2

68142032_490651772.previewLe 3 janvier 2018, l'entrée en vigueur de la directive MiFID2 risque d'apporter un changement important sur les marchés d'actions européens. Certains observateurs craignent même que durant les deux premiers mois après cette implémentation, la structure des marchés financiers sera confuse, avec des conséquences pour la liquidité.

Le changement majeur de la directive repose sur la fin des dark pools gérées par les banques. Lors de la conférence Trade Tech, beaucoup de participants ont souligné combien les banques n'étaient pas contentes de ce changement, car ces dark pools leur ont coûté beaucoup d'argent en termes d'exploitation et de services.

Chez Liquidnet, un dark pool spécialisé dans le trading de bloc (qui représente environ 5% des volumes de transactions par jour sur les marchés européens), Mark Pumfrey et Rebecca Healey relèvent que la disparition des dark pools des banques, mais surtout la limite imposée aux transactions dont le volume dépasse 4% du montant total des volumes de transactions sur un titre traité sur une Bourse, ou 8% si ce titre est traité sur plusieurs plateformes de transactions, risque de poser des problèmes pour ceux qui passent ces transactions. 96% des actions européennes vont dépasser cette limite le 3 janvier 2018, indique Mark Pumfrey, s'appuyant sur une étude menée par le London Stock Exchange.

L'avantage des dark pools repose sur l'anonymat des transactions. Pour un gestionnaire de fonds, une compagnie d'assurances, ou un investisseur comme le milliardaire Warren Buffett, exécuter une transactions sur les marchés non anonymes pose un gros problème à cause de l'impact de ces transactions sur les marchés. Alors, il leur est nécessaire de rester discret. Afin de ne pas causer de tort aux marchés, les régulateurs européens ont défini une taille requise pour que ces transactions restent anonymes. Il s'agit du "large in scale".

Où vont donc se retrouver ces transactions sur les actions européennes après le 3 janvier 2018? Liquidnet a mené son enquête auprès des firmes d'investissement, et est arrivé à ce tableau.

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Le problème, souligne Liquidnet, repose sur le volume des "Large in scale (LIS)". Comment passer de 5% à 27% en l'espace de 7 mois? Selon Mark Pumfrey, les investisseurs institutionnels vont devoir regrouper leurs transactions pour pouvoir atteindre cette taille de transactions.

On le voit aussi sur ce tableau, les transactions vont migrer vers les Systematic Internalizers (SI), définit selon MiFID par une firme d'investissement qui traite les ordres de sa clientèle à son propre compte, de manière organisée, fréquente, systématique et substantielle en dehors des plateformes de transactions.

Philip Allison, CEO de la firme de trading KCG Europe, a aussi relevé durant une présentation à Trade Tech  qu'une partie des volumes de transactions sur les marchés européens va migrer vers les Systematic Internalizers.

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 SOR, pour ceux qui l'ignorent, est l'acronyme de "smart order router", l'algorithme employé par les courtiers pour envoyer les ordres sur les plateformes de transactions en fonction de critère comme le prix, la liquidité,...

Une des explications à cette émergence des SI repose sur leur absence de commissions. Alors que les Bourses et les MTF ( des systèmes de transactions alternatifs aux Bourses, comme Bats et Aquis Exchange) demandent elles des frais de transactions. Sous MiFID2, les firmes d'investissement sont tenues de publier la structure des coûts de leurs transactions. Elles doivent prouver la meilleure exécution des ordres de leurs clients. Le prix n'est pas le seul critère de meilleure exécution (la directive MiFID, pour rappel, n'a pas imposé ce critère), mais il peut clairement jouer un rôle dans le nouveau paysage des Bourses.

Les Bourses et les MTF récupéreront les flux de transactions qui ne peuvent pas être exécutés en LIS ou sur les  SI. Philip Allison relève que des transactions "grises" vont faire leur apparition. Il définit ces transactions par le fait que celles-ci vont passer par des systèmes d'enchères. Le MTF Bats a créé des mini-enchères durant une demi-seconde, de manière régulière. Le London Stock Exchange a aussi lancé ses mini-enchères.

Quelles seront les conséquences de cette évolution? Outre la confusion des investisseurs après le 3 janvier 2018, certains analystes craignent aussi une augmentation des coûts de transaction. Larry Tabb, le fondateur de Tabb Forum, estime que les spreads vont augmenter sur les Bourses. Il se demande même si MiFID 2 ne va pas détruire les Bourses européennes. Toutefois, du côté d'Euronext, Aquis Exchange et Bats, on ne semble pas inquiet. Que du contraire.

Par ailleurs, tous les détails de MiFID2 ne sont pas encore connus, alors qu'il reste 7 mois avant la mise en vigueur de cette réglementation. L'ESMA, autorité européenne des marchés financiers, doit encore apporter des précisions, attendues pour le mois de juillet.

 

 

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